广发证券债务臵换要消耗多少流动性公开

广发证券：债务臵换要消耗多少流动性 种别： 机构： 研究员：

[摘要]

报告摘要：

财政未扩大，QE非必须地方债务存量臵换并非财政扩大，对流动性冲击其实不明显，与07年注资中投存在本质区别。2007年若央行不购入国债，会致使银行资金头寸大幅减少。地方政府债供给压力的主要矛盾在于，资产收益太低而商业银行负债成本刚性。相较全面QE，降息是效力更高的政策选择，当然降息也可能推升资产泡沫担忧。

货币宽松以外，政府亦当有效调配存量资金减缓地方债供给压力的核心逻辑，在于寻觅匹配地方政府债的低成本资金，其中社会保险基金是最值得关注的资源。社保基金直接投资自然是效率最高的方式，但扩大投资范围可能需要时间。若地方债发行搭配相应规模的社保存款，就能保护商业银行获得应有的利差收益。货币政策驰援外，财政资源的高效调配是减缓地方债供给压力的重要手段。

货币端资金本钱保持低位运行全面降准意味着货币政策操作转向总量扩大，货币宽松意味着资金成本存在低位运行的政策环境。而尽管IPO资金冻结将对交易所资金面构成冲击，但沉淀资金将带来巨额的资金供给，压低交易所资金本钱。中长期内，政策稳增长需求、金融秩序重构等因素，意味着资金成本具有稳定在低位的条件。

债市处于蜜月期，稳增长需求是运行主线货币政策不达预期、地方债务供给压力、股票市场资金分流是前期债市走熊的主要原因。目前看，三大风险因素均明显缓解，债券市场进入蜜月期。虽然地方债存量臵换将导致债券市场承压，但货币宽松预期之下，地方债供给压力将有效对冲。后续看，政策宽松是主导债券走向的主导因素，宽松预期证伪之前，债券市场风险不大。而经济下行压力是政策预期的重要驱动，因此经济运行将成为把握债券走势的主要逻辑线索。